由“医院倒闭潮”想到的......

上周看到一篇文章，说医院正在迎来倒闭潮：“自年以来，纽约市有19家医院关门或者是缩小规模，对曼哈顿下城造成的影响尤其严重。”记得几年前也是看医院St.Vincent’sHospital破产的消息。文中说由于经济不景气等因素，医院垫付金额庞大，成本收回较难（比如非法身份就医者没有医疗保险、低收入者的Medicaid政府给付保险有限等）而导致资金周转出现问题，医院负担加大纷纷变卖资产或者直接倒闭。

而另一方面，医院开始自救，为提高效率和节约成本而相互合并，同时希望提高同保险公司谈判的能力。医院积极拓展更多业务，比如开展日间护理业务、引入国际患者，在海外设立办公室等（比如到中国开设办公室，接待高端患者）。

前天，又听到丁磊说“全世界一共有一万家上市企业，只有一百家企业，也就是只有1%的企业，在过去20年里面，每年的资本回报是超过20%。在中国只有两家，茅台和网易。”早先肖恩大侠曾分析过中国医疗服务十年的显著变化（点击链接：中国医疗服务行业十年发展回顾（-）），而近几年来（特别是近2年）看到国内上市公司纷纷加大布局医疗服务（医院），并有不少传统行业公司仍然在积极转型医疗服务。

看上面这医院倒闭和国内上市公司如饥似渴地加快布局医疗服务的不同镜像，感觉非常有意思。美国一直是我们只能望其项背的目标，特别是医疗服务，无论是梅奥、医院、医院，还是如HCA这样的大型医疗集团，似乎是梦幻般地存在。而如今，怎会出现美国纽约与中国国内一边是冰水，一边是火焰般的现象？

因而，肖恩大侠准备通过一些公开的数据来对比一下中美医疗服务之间的一些差异。这样在看到一些新闻报道的时候，也不能太轻易被忽悠（当然，医院估值也已经非常高了，上市公司和传统企业要进入的时候应该也要谨慎再谨慎）。

基本假设和前提：

1）通过CapitalIQ数据库找出在美国和中国的医疗服务上市公司，排除个别历史数据严重缺乏的公司；

2）纳入数据库的中国医疗服务上市公司只涵盖了4家典型代表（其他的拟通过同花顺数据库进行挖掘）；

3）美国上市的医疗服务公司按照在OTCBB（OTCPK，仅作参考）、NYSE、Nasdaq分类列示。另外，医疗服务的分类主要包括：各类Hospitals（比如儿童、精神、透析、康复等），其他还有HMOMedicalCenters、HospiceServicesandCenters、IntermediateCareFacilities、SurgicalandEmergencyCenters、UrgentCareCenters等。

不足之处和后续可以完善的地方：

1）分析的仅仅是已经上市的医疗服务公司，不能反映全貌，但至少也反映了最主要和优质的一部分；

2）中国部分的分析将在后续的文章里拟通过更多数量国内上市医疗服务公司的数据来分析，本文先进行浅要分析；

3）需要对比宏观经济和其他行业的情况、需要考虑中美本身医疗服务结构的因素；

4）未来的机会在哪里？

第一部分：市值比较

根据年6月底的最近交易日情况（图一），可以看到HCA仍然是最大的上市医疗集团，市值约亿美元；国内的爱尔眼科则也已经达到54亿美元市值，排名比较靠前了，而凤凰医疗、医院、和美医疗则紧随其后。（注：凤凰医疗还要考虑华润医疗置入的影响，因而本文中数据不尽能反映全貌。）

图一：中美医疗服务主要上市公司及市值

需要注意：这个列表并不包括那些未上市的医疗集团，也不包括在其他国家的医疗集团或者未上市的其他医疗集团，比如Parkway百汇医疗。不同口径的排名会有所不同，如需学术角度探讨，另行找时间分析。在纳入统计和分析口径的20多家上市的医疗服务公司里，美国仍然远远超过中国。当然，也有一个因素是美国本身医疗服务价格就比中国要贵，且医疗占GDP的比例也远远超过中国；此外，中国的一些最优质的公立医疗服务集团并未上市。

因而，从上面这个列表的角度，医院在纷纷倒闭，又能说明啥？医院倒闭和经营困难的照样多得是。医院融资困难，也医院生存压力的情况也很多。我反倒是觉得这种医院运营者而言反而可能是个好机会，“让已经有的,还要让他更多,没有的,将已有的也要拿走”——《马太福音》

图二就是上图的重新排列，可以帮助更好了解一下在不同交易所上市的美国和中国医疗服务上市公司的市值均数，包括平均数和中位数（个别差异较大的中位数更有意义），以做大致参考和心理有个大概印象即可。国内医疗服务上市公司目前平均市值大约也就是70-亿人民币之间（考虑其他未纳入本列表的国内医疗服务上市公司后）；而HCA、UHS仅仅在美国本土就可以做到亿人民币以上的市值。

图二：中美医疗服务主要上市公司（按交易所）及市值

第二部分、成长能力（收入毛利）

成长能力选择收入和毛利两个角度来看看过去5-10年的变化。从4家中国上市公司的角度，发现年均增长率有所放缓；其中爱尔眼科则增长迅速，凤凰医疗还需考虑华润医疗的影响，数据可能会有所调整，而和美医疗则压力较大（表1）。此外，在肖恩大小早先的一篇分析中国整体医疗服务细分行业仍处于快速增长阶段，这里也跟纳入口径和上市公司数量有关，如希望了解更多关于中国医疗服务上市公司情况，后续将选取更多一些上市公司进行分析（比如通过同花顺选择更多“医疗服务”概念股）。

1.中国（表1：四家中国医疗服务上市公司过去5年收入CAGR%增长情况）

先来看看不同年份CAGR增长模式示意图（图三），爱尔眼科超越平均值，以更好理解。

图三：平均值CAGR增长模式图

整体上来说，都在增长；再从毛利率的角度来看看（注：的数据取以当年1月份往前某一个周期的平均数据，其他年份类同，不同数据库和不同周期来源的统计可能有所差异）。

爱尔眼科和凤凰医疗都比较平稳，由于具体医疗服务模式不一样，爱尔眼科的毛利率要显著高于凤凰医疗（图四）。医院由于细分领域不一样，毛利率差异也很大，但各自整体毛利率是增长的，随后保持稳定状态（图四）。（注：不同细分领域的情况可参考之前文章，点击链接：中国医疗服务行业十年发展回顾（-）”）

图四：四家中国医疗服务上市公司过去5年毛利率情况

2．OTCBB（表2：OTCPK四家医疗服务上市公司过去5年收入CAGR%增长情况）

收入增长情况如表，整体趋于增长，但数据间差异较大（表2）；其毛利率变化情况则不大，由于数据之间差异较大，不列表和做更多分析。

3.NYSE（表3：NYSE医疗服务上市公司过去10年收入CAGR%增长情况）

可以看到，过去几年一直都在增长，且增速都在加快（表3）；从平均值来看，过去2年的增长都要好于历史，可能与美国整体经济环境有所恢复有关系（图五）。

图五：NYSE医疗服务上市公司过去10年CAGR增长情况（平均值）

再来看看毛利率变化，则整体趋向于提升（表4）；从毛利率平均值来看，近2年的毛利水平是历史上那个最好的（图六）。

表4：NYSE医疗服务上市公司过去7年毛利率情况

图六：NYSE医疗服务上市公司过去7年毛利率情况（平均值）

4.Nasdaq（表5：Nasdaq医疗服务上市公司过去十年CAGR增长情况）

收入增长角度，可以看到在过去的10年中也是不断提升，且近3-5年增速不断加快（表5）；从平均值来看，过去一年的增长平均数和中位数均超过了35%（图七）。

图七：Nasdaq医疗服务上市公司过去10年CAGR增长情况（平均值）

从毛利率来看，也是在不断提升（表6）；从平均值来看，近3-4年基本保持平稳状态（图八）。

表6：Nasdaq医疗服务上市公司过去7年毛利率情况

图八：Nasdaq医疗服务上市公司过去7年毛利率情况（平均值）

以上，根据中美医疗服务上市公司在中国、OTCBB（OTCPK）、NYSE、Nasdaq的过往数据，通过市值、收入年均CAGR%增长、毛利率情况数据进行对比分析。可以得到的几个简单结论（进一步地，需要再分析）：

1）　　不能简单看医院医院产业完了，而应该更进一步分析；产业趋势上，则让已经有的可以更多（并购整合）；

2）　　美国医疗服务上市公司仍然很大，无论数目还是市值；中国医疗服务上市公司已经有像爱尔眼科这样的大市值代表，未来可能更有成长空间（其他等待上市的）；

3）　　美国医疗服务上市公司规模仍在增长，特别近2年要好于前几年；中国医疗服务产业增长仍然很迅速（后续可以纳入更多标的一起分析），而且要好于美国（但“部分估值已经偏高”，这点不在本文的结论中）；

4）　　不同细分领域的医疗服务上市公司在成长及毛利水平方面差异较大（如何选择细分领域？）。

后续，肖恩大侠将再从现金能力、回报能力、资本能力等几个角度再展开分析，也将纳入更多中国医疗服务公司对比分析，尽请期待。欢迎交流、拍砖、不吝赐教。

肖恩大侠某PE基金董事总经理，北京。

欢迎交流医疗、文化、消费，欢迎交流一级市场、二级市场，欢迎交流国内及海外并购（目前有几个标的需要一起合作）。

邮箱：shawn.shi